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小米估值知乎 小米估值2000亿美元?这可能是个套路

2018-7-28 12:15| 发布者: admin| 查看: 3| 评论: 0

摘要: 雷总真要有钱了,不是,是真要更有钱了!小米将了2018年上市的消息基本被各方判定为真了,唯一有悬念的是在哪儿上市,以及多少估值。在哪儿上市其实不难猜,小米的资本结构和体量,基本就告别A股了,剩下的就是 香港和美国。 ...

雷总真要有钱了,不是,是真要更有钱了!

小米将了2018年上市的消息基本被各方判定为真了,唯一有悬念的是在哪儿上市,以及多少估值。

在哪儿上市其实不难猜,小米的资本结构和体量,基本就告别A股了,剩下的就是 香港和美国。

小米估值知乎 小米估值2000亿美元?这可能是个套路

香港的优势在于好歹离国家近,而雷军刚当了工商联副 主席,搁以前这叫进步人士,在 香港上市比较符合人设。同时 香港最近也在造势,痛悔当年阿里巴巴的出走,这其实也是一个信号。 香港苦无科技巨头久矣,唯腾讯一家独大,痛失互联网黄金十年,盼小米之心如盼甘霖。

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如果说 香港占的是地利和人和,那美国占的就是天时。特朗普 上台后,美国股市开了挂一样涨,资本市场欣欣向荣。而且,可预见时间内,美国的科技和资本优势还在,金融地位无人挑战,始终是上市的最佳选择。从各种迹象来看,还是美国靠谱, 香港只能说仍有机会。

小米估值知乎 小米估值2000亿美元?这可能是个套路

其实在哪儿上市不重要,米粉们关心的还是市值。这个信息一直在透露,从未有证实。最石破惊天的,就是凤凰发布的新闻:内部人士透露小米估值2000亿美元,已获投行认可。

这个消息出来就被各种诸候吊打。技术派的一分析就指出了,腾讯和阿里上市时也不过这个数,但是这两家公司都在各自的领域占据了龙头,甩开第二名不知道多少。而小米虽然厉害,但在市场上并没有绝对优势,手机这个战场还没有尘埃落定。小米当然不是单纯的硬件厂商,但其它业务也同样没有绝对优势,2000亿美元怎么看也不可能。

小米估值知乎 小米估值2000亿美元?这可能是个套路

所谓内部人士就更没谱了。知乎上,真.内部人士就指出了,传这个消息的内部人士抓到就得被开,倒不是泄密,而是这个数字实在太蠢。

可是,回过头来想,大家都知道蠢的数字,为什么还会被放出来呢?当然,你可以说那是 记者蠢,或者就是为了编新闻骗 点击。这不失为一种解释,但太简单了。如果 记者并不蠢,也确实有人告诉了他这个消息,那是为了什么?

小米估值知乎 小米估值2000亿美元?这可能是个套路


曾几何时,450亿美元的估值,让小米成为未上市但估值极高的顶级科技公司之一。但今天,随着小米手机销量的下滑,人们开始重新审视这家曾经被视为奇迹的公司。

11月25日,彭博社发表文章称,最初小米凭借特有的用户群和销售模式赢得了投资者,但随着中国经济增速放缓,竞争对手纷纷效仿小米模式,小米的先发优势逐渐丧失,致使其450亿美元的估值遭到了质疑。两位知情人士称,小米今年可能无法实现8000万部智能手机的销售目标。

小米估值并不高 因其仍有巨大潜力可挖

投资研究机构Sanford C Bernstein驻香港分析师阿尔伯托·摩尔(Alberto Moel)称:“所有这些增长预期均未能实现,使得其450亿美元的估值变得有些不现实。”摩尔还称:“投资者最初认为,小米的业务有些类似于苹果,而且小米确实曾一度发展很快。但如今,他们的增速开始放缓,表现也没有苹果那么好。”

小米估值并不高 因其仍有巨大潜力可挖

简而言之,通过小米手机在2015年的表现,有一部分人认为小米的450亿美元过高了,它不值450亿美元。那么,小米450亿美元的估值真的过高吗?

其实,关于小米估值高低的争论,从几年之前就开始了。回顾小米估值的跳跃之路,那就像一个“多级跳”。在它的估值达到100亿美元这个级别时,业界就有它估值过高的声音了。在2013年,小米估值百亿美元时,艾媒谘询CEO张毅曾经直言:“目前小米的真正价值,不到它百亿美元估值的一半,如果横向和黑莓、诺基亚对比,小米的估值确实存在虚高。

小米估值并不高 因其仍有巨大潜力可挖

”但是,后来的事实证明,小米的估值更高了,而诺基亚则被收购,黑莓更是一蹶不振。在那个时候,拿日薄西山的诺基亚和黑莓与刚刚兴起势头正猛的小米比,并不恰当。而这一次彭博社的文章里,阿尔伯托·摩尔以苹果作为参照对象,倒是比上次强了些,却又有拉高了小米地位的嫌疑。

小米估值并不高 因其仍有巨大潜力可挖

2013年小米估值过高的言论被打脸,是因为当时的小米手机势不可挡;而这一次小米估值再次被质疑过高,显然是迎合了2015年尤其是下半年小米手机销售的“不振”。二者对比,本次的质疑应该更有技术含量,更值得琢磨。

小米估值并不高 因其仍有巨大潜力可挖

一家公司估值的高低,或者某家上市公司的股市表现,往往与其业绩之外的一个因素关系很大,那就是市场潜力。

我举一个例子,在美国上市的国内某安全公司,每个季度的财报都很不错,收入、利润都快速增长。可是,它的股票表现却不尽如人意。曾经有一个业界的朋友和我讨论过这个事情,这家公司的股票为什么会这么奇怪。当时我认为,这家公司的业务发轫于PC,兴盛于PC,美国股票市场可能认为它在PC方面已经做到足够好了,已经没有更好的潜力了,所以它的股票才不被看好。

而我的朋友的看法跟我差不多,但表述方式比我前卫,他认为这家公司没有抓住移动互联网的发展脉搏,而移动互联网是当下的主流,所以其股票不被看好。

后来的事实证明,我的朋友比我有先见之明,因为这家安全公司目前正在做手机,且做的风生水起,也许做手机就是为了在移动互联网落后的之后进行补课吧。

再回到被质疑估值过高的小米。

小米的历次估值,我感觉它的估值基础是不一样的。如果说其刚刚建立时的几次估值,还是基于一家手机企业的话,那其百亿美元级别的估值,就不单纯是对一家手机企业的估值了。而到了450亿美元的估值,就应该是把小米看成一家庞大的、有着数家千丝万缕企业、在未来有着很大前景的企业集团来进行估值了。

如果说仅仅是因为手机销量,就给小米估值450亿美元,那就未免过于简单了。对小米估值450亿美元时,正逢小米生态链鼓吹的正火的时候,智能客厅、内容生态等新鲜的概念和美丽的前景,再加上小米手机的风风火火,所以那个估值可谓在当时恰如其分。一切,都是因为小米的“故事”。

我们不妨看看最近融资成功的乐视移动,最近的消息称,乐视移动首轮融资总额高达5.3亿美元,估值则为55亿美元。那你说,单从手机的角度看,如果与小米、华为等相比的话,乐视移动的估值高不高?这个估值应该也是建立在“故事”上的。

当然,所有的故事都得有一个基础,那就是智能手机这把开启故事宝藏的“钥匙”。在小米手机销量无法像之前那么火爆的时候,小米的故事还那么诱人吗?

从目前的情况看,小米的所有故事还都只是故事,几乎没有任何“变现”。智能客厅,我只是在小米手机的系统更新之后发现了这个“程序”;小米内容,同样也停留在手机的系统更新上;而小米的虚商,也是雷声大雨点小;倒是雷军旗下的各家企业,发展势头还不错。

虽然故事都还没实现,但你要考虑到,投资行业本来就存在很强的赌博性质,投资人把巨资砸到小米身上,就是赌小米会成功的可能性。假如说小米的智能客厅变现了,没有预想中的美好,小米的估值必然要下滑;再假如说有和小米类似的企业将内容生态都变现了,可一塌糊涂,那再对小米进行估值的话,也必然会更谨慎。

而如今,一切都还没有变为现实,那小米成功的可能仍然存在,其潜力依旧很大,这就给了投资人下注的动力。来年某个时候小米再进行第七轮融资的时候,雷军再讲几个故事,那么他所宣称的600亿美金估值也未必不可能。

我又想到了前面提到过的乐视移动,乐视手机的销量目前仅仅是百万台的级别,估值却能达到55亿美元。它的估值得益于乐视自身的体系,但它又何尝不是得益于小米之前的故事呢?不同公司虽然会互相竞争,但他们在讲“故事”的过程中,却又起到了互相背书的效果。

过去的一段时间,互联网投资、估值是有些“通货膨胀”了,来年,应该会回归正常。那么,来年小米的估值,肯定会正常起来。至于小米之前的估值,我认为不高,应该是恰如其分,符合当时人们的期待。之前,我曾经想过那个倒霉的凡客诚品,但后来我想二者不具备可比性,毕竟曾经的凡客就是个卖鞋的。(姜伯静首发 iDoNews专栏)


一周前(2018年5月3日),香港交易所官网刊发了小米集团的上市申请,小米将有望成为港交所“同股不同权”第一股,也被认为将是2014年来全球最大IPO。

于是,小米的估值旋即成为市场人士探讨的焦点。此前,外界一直传言其估值将接近千亿美元。而据5月8日《华尔街日报》最新报道,此次小米股份有限公司的IPO估值目标在700亿至800亿美元之间,该公司计划至少筹集100亿美元的交易。

小米估值太高 几句“白话”告诉你 小米估值为何太高?

尽管低于此前千亿美元的猜测,最新的估值目标对于目前的小米来说合理吗?我们将以小米财务数据为基础试图探讨小米的估值。

资本运作“老司机”,早就打算海外上市

2010年初,雷军预感到智能手机时代即将到来,与林斌、黎万强、周光平、刘德、黄江吉、洪锋等人联合创办了小米。2012年加盟的王川成为第八位创始人。

小米估值太高 几句“白话”告诉你 小米估值为何太高?

而作为此次上市主体的小米集团,其实早于2010年1月5日就在开曼群岛注册成立。如此看来,雷军等人在创业的第一天就有上市的打算并瞄准了海外资本市场。

90天后的4月6日,雷军等人“喝了碗小米粥就开始闹革命了”。

小米估值太高 几句“白话”告诉你 小米估值为何太高?

2010年结束前,雷军及联合创始人合计共持有1.625亿A类普通股和5750万B类普通股,每股面值均为0.0001美元,A类每股可投10票、B类每股可投1票。公司刚一成立,就着手搭建VIE架构,还采用AB股模式,真可谓深谋远虑。

小米上市前进行了六轮融资,方式为发行优先股。我们先认识下“优先股”: “优先”二字是对普通股而言的。小米发行优先股的主要条款包括:

小米估值太高 几句“白话”告诉你 小米估值为何太高?

以上诸般“优先”的代价是放弃投票权。不用担心控制权旁落,是许多初创科技公司通过优先股融资的最要原因。

前五轮融资顺风顺水。对比较“烧钱”的创业公司,融资是刚性需求,搞钱的经历往往是一部心酸史。携程上市前业绩成长性非:,加上有沈南鹏,融资顺风顺水。小米2010年—2014年也是这样幸运。

小米估值太高 几句“白话”告诉你 小米估值为何太高?

2010年9月28日至2017年8月24日,小米进行了六个轮次的融资(其中B、C、E、F包含若干小轮次),合共募集15.8亿美元(其间进行过一次“一拆四”)。每轮融资以首份购股协议签字为开始,以最后一笔投资款到帐为结束。

A轮融资从2010年9月28日到2011年5月17日,持续了将近8个月,募集金额定格在1025万美元。这轮的主要外部投资者是晨兴资本,雷军、林斌、周光平等创始人也不同程度地参与。其中雷军投入约300万美元,到上市前持有1.25亿A系列优先股。

A轮尚未结束,下一轮又开始了。这轮包括B、B 、B 三个小轮次,从2010年12月21日到2011年9月16日持续了大约9个月,合共募集到3085万美元。B轮投资额最高的仍为晨兴资本,其次是启明创投。雷军跟投近300万美元,到上市前持有2450万B系列优先股。

B轮刚刚结束两周,C轮、C 轮又接踵而至,募集金额达9010万美元(估值达到10亿美元),从开始到结束历时两个月,可以说相当顺利。C轮投入最多的是刚刚成立的顺为资本,占三分之一以上的份额;最引人注目的投资机构是IDG;启明创投、晨兴资本进行了跟投。

2012年下半年,小米再次干净利落的完成D轮融资,募集2.16亿美元(估值提高到40亿美元),DST入局。

2013年8月,小米E轮闪电融资1亿美元(估值达100亿美元),历时仅1天,金主还是DST。

2010年~2014年,小米业务高速发展。2012年收入突破10亿美元,2014年夺得中国市场手机出货量第一的桂冠。在这样的背景下融资,自然十分顺利。E系列优先股的认购成本为A系列的70倍、B系列的17.5倍,雷军及顺为资本是最大的赢家。

2014年12月23日,小米开始漫长的F轮。这一天签署首份购股协议的F-1轮,认购价为20.168美元/股。雷军在微博宣布:“小米上周完成最新一轮融资,总额11亿美元,公司估值450亿美元。” 投资者All-stars、DST、GIC、厚朴投资和云锋基金等机构。

但小米在融资方面的好运气结束了!F轮融资直到2017年8月24日才结束,而F-2轮认购价为17.927美元/股,比F-1轮低11.1%,对应的公司估值刚好是400亿美元。F-1轮与F-2轮相差超过两年且估值走低的原因可能是:F轮优先股分两步发行,大头4879万股按450亿美元估值定价,9.

84亿美元第一时间打给小米。后面1.5亿美元拿多少优先股视小米业绩而定。由于小米2016年手机出货量同比下降9.2%,显然没有完成KPI,只能按400亿美元估值对应的价格发行838万优先股。最终,F轮投资者以11.34亿美元获得2.7%股份计算,市值为420亿美元。

与美团王兴相似,雷军也想在太平洋里畅游,不着急上岸。

2015年,雷军宣称“五年内不上市”。尽管A~E轮优先股持有者有权在2019年12月23日后要求赎回,雷军料想只要小米业绩蒸蒸日上,没有投资者傻到要退出。

“五年内不上市”显然基于“小米的高速增长至少保持到2020年”这样的判断。不料2016年小米手机销量竟然下滑了9.2%。更重要的是,2015年—2017年间小米估值不仅一分钱没涨,还从450亿美元回调到420亿美元。

2017年,小米手机销量奇迹般逆转。雷军兴奋的夸耀:“世界上没有任何一家手机公司销量下滑后,能够成功逆转的,除了小米!” 2017逆转靠的是能力还是运气,雷军名言“厚道的人运气不会太差”说明他相信运气这种东西。但假如小米手机销量再次出现下滑,幸运之神还会降临吗?

资本是逐利的,在资本眼里业绩下滑是十恶不赦之罪,已上市公司估值要腰斩,未上市公司更弃之如敝屣,不论你有多少情怀,不管你厚不厚道。趁着逆转抓紧时间“上岸”,这应该就是雷军的心态。可以说2016年手机销量的下滑及2017年的逆转是促使他“食言”的关键因素。

2018年4月2日,上市前夜的小米向雷军控制的公司按面值发行6396万股B类股票(面值为0.000025美元),“作为雷军对本公司贡献的奖励”。

截至提交招股文件,小米总股本为20.94亿股。

A-F系列优先股全部转为普通股后,占总股本的50.1%。由于A系列、B系列有雷军、顺为及其它“元老”参与,小米创始人团队控制的股比超过50%。但经过IPO及后续增发融资,雷军团队的控制权将会受到威胁。

在这样的背景下,联交所接受同股不同权是小米选择香港的必要条件。雷军、林斌持股比例分别为31.1%、13.3%,合计44.4%。由于A类股票的投票权十倍于B类股票,两位创始人的投票权分别为55.64%和30.04%,合计达85.64%。

截至提交招股文件,小米合共授出2.445亿“B类购股权”。2015年、2016年、2017年股权激励成本分别为6.9亿、8.7亿和9.1亿。

小米还是一家主打性价比的硬件公司

小米有三大主营业务:手机、IoT与生活消费产品及互联网服务。2017年,手机销售收入806亿元,占总营收的70.3%;IoT与生活消费产品销售收入234亿元,占总营收的20.5%;上述两大硬件业务占营收的90.7%。

从营收结构来看,小米明显是一家硬件公司,但小米一再强调自己不是单纯是硬件公司,而是“创新驱动的互联网公司”。判断的关键是小米三大主营业务之间的关系。在这方面投资者要向兽医学习,少听或者干脆不要听企业说什么。

2)手机业务

小米在五个价格区间皆有手机产品:

1)3000元以上,MIX2S、MIX2;

2)2000元—2999元,小米6、小米Note 3;

3)1300元—1999元,小米Max 2、小米5C、小米5X/小米AI;

4)800元—1299元,红米Note5/5Pro;

5)799元以下,红米5/5A、红米Note 5A/红米YI。

2017年,小米销售手机9141万部、同比增长64.9%;手机销售收入806亿元,同比增长65.2%;2016年、2017年,小米手机销售均价分别为880元、881元,几乎没有变化。

小米虽然在五个价格区间都有手机产品,但均价880元说明了一切:大部分产品在“799元以下”区间;小部分产品在“800元~1299元”区间;其它三个价格区间的产品主要出现在发布会上。毋庸讳言,小米手机总体上属于中低端产品。

小米在海外市场的战果引人注目,2017年28%的收入来自于海外市场。特别是在印度,小米智能手机市场的占有率超过25%。但由于市场及非市场因素,提一步提高市场份额的困难比较大。根据小米引用的IDC数据,2017年第四季度小米出货量在全球市场及中国市场都排在第四位,在印度市场排第一位。

2017年,小米手机业务的战果值得肯定,不仅出货量、营收双双创下新高,毛利润更是破天荒地达到71亿元,毛利润率8.8%。正是这份业绩奠定了小米2018年成功上市的基础。

3)IoT与生活消费产品

小米在中国大陆销售的硬件产品SKU多达1600种,手机只占一小部分,其余是智能电视、机顶盒、手环、电子秤、电饭锅、插线板、移动电源、自拍杆、摄像头、空气净化器、耳机、数据线,甚至有牙刷、床垫、毛巾、行李箱、电动自行车……

小米非手机硬件主打的还是性价比。以下是招股文件例举的部分产品,小米建议零售价比市场同类产品价格的50%还要低。

小米1.45万员工中,销售与服务部有6048人,MIUI及手机部分别有2275人和1292人……没有生产制造岗位。显然,小米不可能生产上千种SKU的产品,甚至没有人力去设计其中绝大多数产品,代工模式是主流。

小米是“自营电商”、“OEM/OEM需求发包者”及“投资人”三个角色的复合体。第一重角色通过小米商城、有品平台及天猫旗舰店从事自营业务;第二重角色提出需求由第三方合作伙伴制造产品贴上小米标签;第三重角色对重要的供应商以股权投资为纽带结成利益共同体。

2016年、2017年,小米非手机硬件销售的毛利润分别为10.1亿和19.5亿,毛利润率分别为8.2%和8.3%,与手机销售毛利润率高度相近。因为小米手机业务与非手机硬件业务的模式高度相近,前者无非研发费用高些但不计入生产成本、不影响毛利润率。由于小米手机毕竟比小米行李箱出货量大、知名度高,有很大的“规模效益”及少许“品牌溢价”,因此手机业务毛利润率高了几个千分点。

与其说小米是硬件的设计者、生产者,不如说是硬件的“生态集成商”,就是把千万种商品吸纳到“小米生态”中来。设想值得一试,但扩张速度不如单纯的直营电商。

小米手机购买者既是小米生态的“土壤”又是“种子用户”。如果“小米生态”越来越繁荣,非小米手机用户才会逐步被吸引过来。所以“小米生态”成功基础是小米手机的大卖。

4)互联网服务

2017年,小米互联网服务收入达99亿,占营收的8.6%。仅仅从占比来看,说小米是互联网公司就难以令人信服。

99亿互联网服务收入中,56.1亿来自广告业务,占比56.7%;25.5亿来自游戏代运营,占比25.7%;17.4亿来自游戏之外的其它增值服务,占比17.5%。

截至2018年3月,基于安卓的“自有操作系统”MIUI拥有大约1.9亿用户,这个数字与2015年、2016年、2017年小米手机总出货量2.13亿接近但未超出。小米提供互联网服务的“基石”就是它小米手机用户,而不是三星、苹果、华为、OPPO、VIVO们的用户。

小米互联网服务的核心竞争力在获客成本:每卖一部手机就“获得一座小矿山的优先开采权”,小米会贴心的预装一批应用,买家至少会使用其中的若干款。大多数互联网公司为获客“操碎了心”,小米应用商店、小米音乐、小米视频们超千万的月活用户却唾手可得。

但小米互联网服务获客成本低只在有限范围内有效。好比一个公司搞“全员销售”,每位员工最容易获得的客户就是直系亲属、发小、死党……

招股文件披露小米拥有18款月活超过5000万的应用、38款月活超过1000万的应用,看来没有超过1亿的,否则一定会单独披露。不说BAT,美图月活用户都接近5亿。

小米的合理估值到底是多少?

第一条思路是放眼未来,预测小米未来三年的营收、净利润,然后参照对标公司的市销率、市盈率进行估算。

假设一:2018年、2019年、2020年小米营收增速保持50%(在智能手机市场已经饱和的情况下保持50%增速,是很乐观的估计),2020年营收接近3870亿。

假设二:2020年3870亿收入中,70%来自硬件销售(2017年为90.7%),净利润率5%;其余30%营收来自互联网服务(这是苹果所达到的比例),净利润率20%。则2020年小米硬件、互联网服务净利润分别为135.45亿和232.2亿,合计368亿。互联网服务贡献的净利润比硬件业务高71%,算得上“主要靠服务赚钱”。

首选的参照对象自然是“软硬一体”的鼻祖苹果公司。苹果目前市值对应的市销率、市盈率分别为4倍和18倍。其次是同为香港主板上市公司酷派,鼎盛时期市销率为0.5倍。

有狂热者想用腾讯的市盈率为小米估值,但腾讯微信的地位与小米在中国手机厂商中的地位根本没有可比性。如果非要套用腾讯的估值水平,也不会有人阻拦,“你高兴就好”。

鉴于香港恒生指数市盈率在15倍左右,所以2020年财报公布后,以20倍市盈率为小米估值是比较靠谱的。如此算来,2021年上半年,小米乐观的估值为1200亿美元以内。

如使用市销率估值,小米取苹果公司的一半(即2倍)已经不低了。因为苹果的净利润率数倍于小米,营收的“含金量”与小米不可同日而语。如此算来,小米2021年上半年估值约为1218亿美元。

基于对业绩的乐观预测,按市盈率、市销率两种方式估算,小米在2021年的估值均约为1200亿美元。

第二条思路是着眼于现在,用分类加总法 (SOTP) 对小米三大主业分别估值,然后加总,即避免胡子眉毛一把抓还绕开对未来业绩的预测。

手机业务PS取2倍,按2017年806亿销售收入计算,小米手机业务价值1612亿,约合250亿美元。

IoT与生活消费产品业务可对价格力(000651.SZ)。2017年格力营收1483亿;毛利润、净利润分别为487亿和224亿,最新市值2760亿。2017年,小米IoT与生活消费产品销售收入相当于格力的16%,毛利润为格力净利润的千分之四。小米这块业务最多值格力的四分之一,690亿,约合110亿美元。

互联网服务参照金山软件(03888.HK)。2017年金山软件营收51.8亿、毛利润30亿,最新市值332亿港元。小米互联网服务收入99亿、毛利润60亿,估值应为金山的一倍,即664亿港元,约合85亿美元。

三大主业合并,小米整体估值约为445亿美元。


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